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近年「フェムテック」への注目度が高まり、デジタルヘルスアプリから、より新しいところでは再生医療企業まで、何十ものスタートアップが誕生し、ベンチャー資金を集めている。

そうした資金調達の多くが不妊症に関連するもので、その理由は容易に理解できる。米疾病予防管理センターによると、出産経験のない15〜49歳の米国女性のうち、26％が妊娠または満期出産までの妊娠の継続で困難を抱えている。

しかし、創業者や投資家は人口の半分が影響を受ける更年期障害というさらに大きなチャンスに徐々に気づきつつある。1960年代後半に始まった核家族への移行や平均寿命の伸びなどにより世界の人口動態が高齢化する中で、更年期障害は注目されつつある（1980年から2016年にかけて、出生時の平均寿命は73.7歳から78.6歳に伸びた）。

数字が示唆するのは、チャンスだ。実際、最近の国連のデータによると、総人口における高齢者の数は急速に増加している。65歳以上は2020年に世界で7億2700万人だったが、2050年にはその数は15億人に倍増すると予想されている。リバースモーゲージ型の融資会社や高齢者向け在宅介護サービスのスタートアップなど、高齢者層に対応した企業が増え始めているのはそのためだ。

しかし、更年期障害は明らかに巨大な市場であるにもかかわらず、依然として少額の投資しか集めていないのが現状だ。Crunchbaseのデータによると、過去12カ月間で資金を獲得した更年期障害に対応するスタートアップはわずか12社だった。

そうした資金調達の最新例がVira Healthだ。同社は更年期を迎える女性にパーソナライズされたデジタルセラピューティクス（デジタル治療）を提供しており、今週第2ラウンドの資金調達（約14億円）を発表したばかりだ。この取引は、女性の性の健康と更年期に焦点を当てたオフラインセンターの開設を目指している（現在2カ所を運営している）企業、HerMDが先月発表した1000万ドル（約12億円）のラウンドに続くものだ。一方、再生医療によって更年期障害を遅らせ、根絶することを目指すGametoは1月に2000万ドル（約24億円）の調達を発表した。

他の企業、それも似たり寄ったりの企業に投資されている金額と比べれば端金だ。閉経前から閉経後にかけての女性は往々にして消費力の絶頂期にあることを考えると、なおさら衝撃的だ。

投資家が躊躇する理由は、投資家の多くが男性であり、自身は更年期を経験しないなど、たくさんある。実際、これまで資金を調達した企業のほとんどは、女性VCから小切手を受け取っている。

更年期を経験する女性向けの消費者ブランドで「ブレイク」したものはない。

最もコストのかかる投資であるホルモン補充療法の開発は、製薬会社にとって大きな利益をもたらすことが証明されているが、安全性の問題にも悩まされており、新薬の展開には失敗がつきものだ（日本の多国籍製薬会社であるアステラス製薬は、アジアでの第3相試験で失敗した最新の例だろう）。

それでも、利益を求める投資家は、市場としての更年期障害に厳しい目を向けるかもしれない。近年の生物学、コンピューティング、自動化、人工知能の進歩により、さまざまな関係者が更年期障害への関心を高めており、再生医療（失われた組織や臓器の機能を修復・代替するために生きた機能組織を作り出すプロセス）に注目している関係者もそこには含まれている。

例えば、Future Venturesが出資しているGametoは、細胞療法を用いて卵巣が臓器として機能しなくなるまでの期間を延ばし、高血圧、心臓病、骨粗鬆症など更年期に関連する一部の症状を遅らせようとしている（同社のCEOは、女性は長生きしているのだから、より質の高い生活を長く送る権利があると信じている）。

治療法の可能性を示唆する証拠も増えてきている。例えば、更年期障害が女性の脳に与える影響について、研究者は今ようやく気づき始めたところだ。

「ほてり、寝汗、不安、うつ、不眠、物忘れなど、更年期障害の症状の多くは卵巣が直接作り出すものではありません」と、ワイルコーネル医学部の神経学准教授で女性の脳イニシアチブ責任者のLisa Mosconi（リサ・モスコニ）氏は7月にニューヨークタイムズ紙に語っている。「これらは脳の症状であり、脳は少なくとも卵巣と同じくらい更年期障害の影響を受けるものと見るべきでしょう 」。

兆候や症状を和らげ、慢性的な症状の管理を助けるなど更年期を経験する女性向けのブレイクしている消費者ブランドはないが、それらは間近に迫っているかもしれない。

1つだけ確かなことがある。更年期障害分野は急成長している、ターゲットが豊富な未開拓市場、ということだ。さらに、カテゴリーを代表するブランドの後ろ盾となるチャンスもあり、なぜVC、そして創業者は、更年期障害にもっと目を向けないのだろうかと不思議に思うのは当然だ。

画像クレジット：Ja_inter / Getty Images

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（文：Connie Loizos、翻訳：Nariko Mizoguchi）

これまで好調だった伝統的なベンチャー業界は転換期を迎えているのではないか、と思える理由はいくつもある。最も明白な兆候は、ここ数年、上場前に投資したVCが得た利益が非常に大きい一方で、公募された株式ではそれほど上手くいっていないということにある。2月1日に発表されたWSJのデータによると、過去13カ月間に上場したベンチャー企業の最有力候補たちの株価は初日の終値を下回り、DoorDash（ドアダッシュ、-40％）、Oscar（オスカー、-81％）、UiPath（ユーアイパス、-47％）、Compass（コンパス、-56％）、Robinhood（ロビンフッド、-59％）、Coupang（クーパン、-28％）となっている。

上場前の投資の方も、状況はそれほど健全ではない。1月27日の記事でTechCrunchが指摘したように、シード、シリーズA、シリーズBの各ステージにある企業の収益は、この数四半期は過去数年に比べてはるかに少ない。おそらく、スタートアップ企業の資金調達のペースが格段に速くなっていることが原因だろう（数カ月ではたいして進展することはできない）。一方で、投資家の姿勢も今まで以上に緩く、進展がなくてもそれほど問題ではない、と考えているように見える。「創業者に賭ける」ことが重要なのだ。

VCにリセットが必要かもしれないことを示す最も強力な指標は、まだ起業していない人に投資しようとするVCの熱意である。General Catalyst（ジェネラルカタリスト）のマネージングディレクター、Niko Bonatsos（ニコ・ボナツォス）氏は、これは新しいトレンドではない、としながら次のように続ける。「プレシードやシードが急増したことで、（トレンドは）より顕著になっています」「膨大な数のジェネラルパートナー、ファンドの大型化、ディールの増加、そして私たちは資本を投資することで報酬を得るのですから」。

Upfront Ventures（アップフロント・ベンチャーズ）のMark Suster（マーク・サスター）氏は、それを実行している。2021年秋、同氏は次のように発言している。「例えば、Riot Games（ライアットゲームズ）、Snapchat（スナップチャット）、Facebook（フェイスブック）、Stripe（ストライプ）やPayPal（ペイパル）で仕事をするあなたを知っていたとしたら、私たちは起業時、つまり設計時からあなたを支援します」。

Foundation Capital（ファウンデーションキャピタル）のマネージングディレクター、Ashu Garg（アシュ・ガーグ）氏も、1月20日（日本版は1月25日）のTechCrunchの記事で同じような戦略を話している。「誰かがまだ会社を立ち上げる準備をしているときに、その人とコンタクトをとるというのが私たちの目標で、それが私たちのビジネスのやり方です。まだ会社が創業されてなくても、これこそが私たちのビジネスモデルなのです」。

well now i don't know whether to assign my students the NYT article from two weeks ago about the frothy startup market where investors throw cash at founders, or this article https://t.co/Ruwrhe2l2R

— Ann Lipton (@AnnMLipton) February 1, 2022

他の多くのVCも同じ意見のはずだ。

2013年に「SignalFire（シグナルファイヤ）」というVCを設立したChris Farmer（クリス・ファーマー）氏は「定量的」なベンチャー投資を最も早くから提唱し、広く知らしめた人物の1人だ。同氏はSignalFireのプラットフォームであるBeaconを利用し、特許、学術論文、オープンソースへの貢献、財務申告など、200万ものデータソースから得られた5兆以上のデータポイントを追跡し、エンジニアリングの人材の動向を把握しようとしていた。

その当時、このデータをマーケティングツールとして利用していたのはファーマー氏だけだったが、その後、多くの企業が（Beaconほど強力ではないとはいえ）同様のシステムを採用し、公的、私的なデータを使って、仕事を続けている個人、仕事を辞めたものの計画を発表していない個人、あるいは最初のステップとして会社の登記だけを行った個人を追跡している。

中には非常に簡単なデータ収集方法もあり、ボナツォス氏はそれについて次のように話す。「データの中には、何年も追跡できるものもあります」「誰かがTwitterやLinkedInで経歴を変更したら、それは人材を探している人たちに『私は何か新しいことをしています』というシグナルを送っていることになります」。

大手のVCでアナリスト数人といくつかの基本的なスクリプトがあれば、カリフォルニア州などで興味を持ちそうな企業にフラグを立てることが比較的容易になっている。「主要な同業者のうち、少なくとも6社は同じことをしています」「創業者にメールを送ると、時々『おかしいな、今日は何社もメールもくれたよ』と言われます」とボナツォス氏。

実際、今はVCが才能ある個人をストーキングする方法が数多くある。資金を調達し、会社を創業し、それを売却したことでVCの目に留まる人もいる（創業者や初期の従業員はすぐに別の会社を立ち上げようとするだろう、というのがVCの考え方だ）。

エンタープライズ製品の開発経験者は特に狙われやすい。GitHubのようなコード共有プラットフォームを見れば、開発者コミュニティでどのようなプロジェクトが人気かを、投資活動に先駆けて知ることができるからだ。

スカウトプログラムの増加もこの傾向に関連している。VCはディールフローを改善するために、事業会社の幹部やスタートアップの創業者との関係を構築するが、これには、スカウトの対象者が自身のスタートアップを立ち上げた際、最初に連絡して欲しいという期待も存在する。

もちろん、このような方法に意味があるかどうかには疑問が残るし、イノベーションや特定の洞察力（あるいは腹いせ）といった有機的な方法でビジネスを立ち上げた人よりも、VCに起業をすすめられた個人が優れているかどうかは、まだ十分なデータがない。

それでも資本力が大きいVCはこの戦略を続けている。

ボナツォス氏は、人材を探す際「会社を売却するなどして財を成した人が、まだハングリー精神を持っているかどうか」を考え、その人材の考え方が「本当に斬新なのか、それとも焼き直しなのか。過去にやったことをもう一度やろうとしているのか」を見極めようとしている。さらに同氏は「再チャレンジする人材は見つけやすいが、その分立ち上がるまでのコストが余計にかかる」と指摘する。

一方ファーマー氏は、できるだけ早い段階で創業希望者にアプローチすることも続けていて「資金調達市場が活発化している現在は、これまで以上にその必要性が高まっている」と指摘する。

ファーマー氏の説明によると、創業間もないスタートアップへの「参入コスト」は、この2年間で200％高くなっているという。「つまり、オーナーシップを得るためには、より高い評価額でより大きな小切手を切る必要がありますが、逆張りをするなら、超初期段階のリスクを取る方が理にかなっています。なぜなら投資家のリスクは時期が早ければ早いほど少なく、投資はプレミアム付きで戻ってくるからです」。

これは単純な計算だ、とファーマー氏は続ける。「同じ資産に3年前の3倍の価格を支払っているなら、リターンは3倍低くなる可能性があります。もし、ほとんど実績のないスタートアップアクセラレーターの卒業生に2000万ドル（約23億円）を払うのであれば、（創業者の）アイデアがまとまっていなくても、もっと早い段階の創業者を探した方が割に合います」。

多少おかしな話に聞こえるかもしれないが「本当におかしい」のは「投入されるお金の量」だとファーマー氏は観ている。同氏は、いずれにしても、SignalFireはこの方法で資金を投入して企業を存続することができる、と示唆し「いったん成功のシグナルが出てしまえば、（VC同士の）激しい競争に晒されることになる」と話す。

「競争はまさしく血みどろの戦いです」。

画像クレジット：Liyao Xie / Getty Images

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（文：Connie Loizos、翻訳：Dragonfly）

筆者は先に、すべての資本が平等に創出されているわけではないこと、そして私たちが超潤沢な資金調達の時代に生きていること、多くの点で創業者にとって今までで最高の時代であることを論じた記事を執筆した。

このような環境では、どの投資家も、独自の価値をどのように付加できるかについてよく練られたピッチを持っている。高成長スタートアップの創業者であるということは、これまでに経験したことのない多くの状況に遭遇することを意味しており、ビジネスを構築する際にパートナーとなる投資家を選ぶことは鍵となる決定事項である。このコンテキストでは、排他的な付加価値の約束が深く共鳴する。

驚くべきことに、ほとんどの創業者は、投資家から受け取る実際の価値が必ずしも約束されたものと同じではないことに気づく。筆者はすばらしい投資家たちと仕事をする機会を得てきた。彼らは創業者たちと優れた思考パートナーシップを築いている。彼らは企業の軌道を変える決断をする上で非常に価値があり、有能な人材を惹きつける力を持ち合わせている。

ベンチャー投資は見習い的なビジネスであり、私は偉大な投資家から学ぶ機会を得るたびに謙虚になる。しかし、創業者たちと話をしてみると、彼らが選んだ投資家たちは、資金提供後にさまざまな典型的行動を示しているようだ。そのすべてが価値を付加するのでなく、価値を損なうものとなっている。

創業者たちが価値の約束を越えたものを見据えるのを手助けするという精神に基づき、創業者たちが投資を受けた後に経験する投資家との関係の一般的な典型についていくつか掘り下げてみよう。創業者も投資家も、ユーモアのセンスを持ってこれらの典型を読み解いて欲しい。「シリコンバレー」にまつわる秀逸のエピソードのように、効果を意識した誇張も多少含まれているが、それほど多くはない。

失望させられる投資家の8つの典型

ナルシスト：ナルシストは完全に自己中心的であり、自分たちのファームがいかに優れているか、そして自分たちがいかに優れているかなど、すべてが常に自分たちに関するものである。彼らは自分自身に夢中になっていて、創業者たちが実際に何を求めているのか、何を必要としているのかを理解するために時間をかけることはない。ナルシストの中には全盛期をとっくに過ぎてしまっていて、単に過去の成功に乗じようとしているだけの人もいるかもしれない。あなたのスタートアップに価値をもたらすことはないだろう。

ハンマーを持った子ども：この投資家は「私がGoogleにいたときはこういうことをやっていた」とか「Airbnbの役員だったとき、こんなことをやった」などとアドバイスする。彼らはハンマーを持っていて、目にするすべての問題は、打ち付ける釘のように見えている。その針は一様で、彼らが自身のプロフェッショナルなキャリアで経験した意義深い経験の中でしたことと同じ方法で打てると思っている。彼らには、問題にアプローチし解決する方法が他に10通りあるかもしれないという視点が欠けている。特に破壊的な「幹部をクビにする」ハンマーを持っている投資家もいる。

知ったかぶり：ミーティングに参加しているが、創業者を含めて誰の意見も聞きたくないと思っている投資家だ。「私は彼らのシリーズCの前にFacebookに投資している。ゆえにあらゆる答えを持っている」。創業者や他の取締役会メンバーを尊重していないため、重要なリレーションシップと取締役会の力学を損なっている。また「OKR」や「経常収益」といった彼らが特に好む特効薬を、そのビジネスや状況に適しているかどうかを理解せずに持っている可能性もある。

人の言いなりになる人（別名おべっか使い）：この投資家は、決してあなたに厳しいメッセージを伝えることはない。彼らは次の会社への推薦を望んでいるので、常に創業者と友達になろうとする。ミーティングにふらりと立ち寄り、ディナーや豪華なスキー旅行に招待してくれる。しかし、難しい局面になると「創業者が望むものは何でも正しい答え」という姿勢を取り、思考のパートナーとはならず、価値ある視点をもたらすこともない。

サービスルーター：分厚いRolodex（ローロデックス：回転式名刺ホルダー）を持つ人を求めているなら、サービスルーターがある最適な場所に来たことになる。CFO、またはセールスマネージャーが必要？サービスルーターは人を教えてくれるが、卓越性を目指すこともなければ、例えば新しいセールス担当VPにどんな良さがあるか創業者が理解するのを助けることもない。サービスルーターはポートフォリオ企業間の再循環を得意としている。問題は、その人材はある企業では良い仕事をしたかもしれないが、あなたのスタートアップには適さないということだ。

Needy Ned（ニーディ・ネッド、誰かの注意を引こうと飽くなき追及をする人のこと）：この投資家は、その過程で彼らが付加価値を生み出しているかどうかに関係なく、あなたの会社が行うすべてのことに関わろうとするので、あなたをイライラさせるだろう。これは、彼らが取締役会に参加した最初の会社ということかもしれないし、彼らはベンチャーファームの若手であるかもしれない。あなたが自分のビジネスの運用上の詳細をすべて話していないのに、彼らが驚いて憤慨したとき、Needy Nedを相手にしていることがわかるだろう。Needy Nedのもっと厄介なバージョンは、単に関わりたいということに留まらず、創業者の手からハンドルを奪おうとして、自分たちのやり方で物事を進めようとする人だ。

数字に執着する人：この投資家にとって、ビジネスは大きくて複雑なスプレッドシートであり、すべては数または比率にまとめることのできるものだ。彼らは通常、プライベートエクイティ、投資バンキング、または成長投資に由来しており、一般的に、レベニューチャーン、ARRや「マジックナンバー」といった用語を使用する。しかし困ったことに、彼らは数字の背後にあるストーリーを理解しておらず、数字を動かすために何が必要なのかも把握していない。

ドライブバイ（次の場所へ移動したり別のことをするために手短に済ませる意）：投資家があなたのところに資金を送ってきた後、あなたの邪魔をしないように望むなら、ドライブバイはあなたのために存在している。彼らはマシンを取引している。あなたとの取引が成立する前であっても、すでに次の取引を行っている。2年が経過する頃には、彼らは他に10件の取引を完了しており、創業者や企業としてあなたに興味を持つことはない。取締役会に1、2回出席するかもしれないが、出席中はメールをチェックして、最新の取引を確定させるだろう。

創業者への私の思い

残念なことに、創業者たちは日々このような典型にはまっている。あなたが資金調達の選択肢を検討する際、留意すべき点をいくつかお伝えしたいと思う。

人はファームよりもはるかに重要である。ブランドを買うのではなく、人を手に入れよう。その人に対してデューデリジェンスを行って欲しい。創業者たちと話し合い、投資家があなたに提供するリファレンスを、あなた自身のバックチャネルを使って掘り下げる。あなた、共同創業者、既存の取締役会の間でパーソナリティとスタイルが一致していることを確認しよう。さらに、投資家の知識と過去の経験がビジネスと一致していることを確かめることが重要である。

その人とファームの両方があなたのビジネスを本当に理解していることを確認する。これを評価する良い方法の1つは、彼らがあなたのプロダクトにどれだけ勤勉であるか、そして彼らがサードパーティによって行われたコールトランスクリプトをレビューするのではなく、個人的に顧客と話をしているかどうかを調べることだ。投資家が、投資前にあなたが築き上げているものを真に理解するための時間を取らない場合、投資後にそれを理解し、さらに重要なことに、価値ある思考パートナーになる可能性はどのくらいあるだろうか?

誰もが好天時の船乗りである。ただし、失敗や小さなミスがあると（拙著『Anticipate Failure』で指摘しているように、それは間違いなく起こる）、最悪の行動が彼らの醜態を助長してしまう。重要な決定を下す必要があるときや、状況が厳しくなったときに、その人がどのように行動するかを検証しよう。検証手段としては、その投資家に自分たちの投資先の中で最も業績の悪い会社を紹介してもらい、うまくいっていないときに彼らがどのように行動していたかを直接聞く方法がある。

付加価値のエビデンスをチェックし、定量化が可能な方法でタームシートに記入する。彼らが人材採用を支援すると言ったら、最初の2四半期の目標を書いてもらう。彼らが顧客を支援できると言ってきたら、彼らが追加することにコミットする収益額を正確に尋ねてみよう。もし彼らが、自分たちのブランドが独立系取締役を惹きつけるというのであれば、彼らが配置した取締役に話を聞いてみて欲しい。

時間をかけて投資家との相性を見つければ、優れたものを構築するチャンスを最大化することができる。取締役会の中でたった1人の悪い投資家であっても、あなたの成功の可能性を大きく損なう可能性があり、残念ながら私はそのようなことを何度か見てきた。

約束や評価、小切手のサイズに惑わされないようにしよう。これらは一時的なものであり、その輝きから生まれるシュガーハイは長くは続かない。目標に目を向け、投資家を賢く選定して欲しいと願っている。

編集部注：Lak Ananth（ラック・アナント）氏は、グローバルなベンチャーキャピタル企業であるNext47の創業CEO兼マネージングパートナー。10億ドル（約1155億円）の評価額を超えて成長を支援した複数の企業の役員を務めている。

画像クレジット：nitiwa / Getty Images

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（文：Lak Ananth、翻訳：Dragonfly）